«Газпром газораспределение Ростов-на-Дону» (бывший «Ростовоблгаз») опубликовал отчетность за 2014 г. по РСБУ. Выручка компании выросла на 10,2% г/г до 5,39 млрд руб., что оказалось несколько ниже нашего прогноза. Как следует из пояснений к отчетности, объем транспортировки газа вырос на 4.7%, а средний расчетный тариф вырос на 7.2%, что оказалось выше наших ожиданий.
Себестоимость выросла на 5%, в итоге валовая прибыль общества показала прирост на 13.4%, а прибыль от продаж выросла на 16% несмотря на динамику управленческих расходов.
Блок финансовых и прочих статей почти не изменился, по сравнению с 2013 годом: отрицательное сальдо по нему составило 260 млн рублей. Долговая нагрузка компании не изменилась, составив 3 млрд рублей. В итоге отчетная чистая прибыль выросла до 1.15 млрд руб. (+20%). Напомним, что в газораспределительных компаниях для осуществления программ газификации установлен механизм надбавок к тарифам на транспортировку газа. Прибыль, получаемая организацией от применения спецнадбавки к тарифу и от платы за техприсоединение к сетям, является целевыми финансовыми средствами и подлежит направлению на реализацию мероприятий по газификации соответствующего региона. Таким образом, эта часть отчетной чистой прибыли не может быть распределена среди акционеров в виде дивидендов. В итоге чистая прибыль Ростовоблгаза, подлежащая распределению (без учета прибыли от спецнадбавки и от техприсоединения к сетям), составила 637 млн рублей (+51%).
Напомним, что после внесения поправок в устав компании акционеры-владельцы привилегированных акций компании имеют право на получения дивиденда в размере 2% от чистой прибыли, разделенной на количество привилегированных акций. Однако по итогам 2013 года, компания решила не выплачивать дивиденды по «префам». В настоящее время наша компания участвует в судебном процессе по поводу защиты прав акционеров-владельцев привилегированных акций. При благоприятном исходе судебного процесса и следованию компании указанным в уставе нормам дивиденд на привилегированную акцию может составить 585 рублей, что подразумевает дивидендную доходность порядка 7% по биду (около 8 тыс. руб.) и 2.4% по аску (25 тыс. руб.) в системе RTS Board. Кроме того, мы рассчитываем на выставление Газпромом оферты миноритарным акционерам облгазов. Напомним, что цена сделки из-за которой Газпром должен дать оферту, составляет около 35 тыс. руб. за акцию. Балансовая цена уже около 67 тыс. руб.
Обыкновенные акции компании торгуются с P/E 2015 около 2.5 и являются одним из наших фаворитов в секторе облгазов.
Группа «Интер РАО» опубликовала финансовые результаты деятельности по МСФО за 2014 г.
Выручка компании выросла на 11,9% (здесь и далее: г/г) и составила 741,1 млрд рублей. Увеличение выручки в сбытовом сегменте на 11,4% до 450,0 млрд рублей, связано преимущественно c ростом сбытовых надбавок для гарантирующих поставщиков, а также с ростом клиентской базы вследствие получения статуса гарантирующего поставщика в Омской и Орловской областях и вхождением в периметр Группы ОАО «Томская энергосбытовая компания».
Рост выручки на 7,9% до 190,1 млрд рублей в генерирующем сегменте связан с ростом платежей за мощность благодаря вводам новых мощностей в рамках ДПМ, ростом цен реализации электроэнергии в первой ценовой зоне, а также с индексацией тарифов на отпуск тепловой энергии и росту цен на РСВ в ценовых зонах оптового рынка.
Выручка сегмента «Трейдинг» возросла на 9,0 млрд рублей (19,4%), до 55,2 млрд рублей. Основная причина – снижение курса рубля относительно валют экспортных контрактов в конце 2014 года. Это позволило нарастить как объём поставок, так и выручку в рублевом выражении.
Операционные расходы увеличились меньшими темпами (+5,8%) и составили 728,0 млрд рублей. Увеличение расходов на покупную электроэнергию и мощность в 2014 году на 13,7% связано с вхождением в периметр Группы ОАО «Томская энергосбытовая компания», приобретением статусов гарантирующего поставщика в Омской и Орловской областях, расширением зоны поставок электроэнергии на территории Российской Федерации, а также ростом цен на электроэнергию на оптовом рынке по сравнению с 2013 годом.
В течение отчётного периода произошло увеличение расходов, связанных с передачей электроэнергии, на 14,1 млрд рублей (8,3%) до 183,1 млрд рублей, что было обусловлено ростом цен на услуги сетевых организаций с 1 января 2014 года, а также увеличением объёма передачи электроэнергии в связи с приобретением статусов гарантирующего поставщика в Омской и Орловской областях и консолидацией ОАО «Томская энергосбытовая компания».
Увеличение расходов на технологическое топливо на 5,7% вызвано индексацией тарифов на газ в 2013 году и вводом новых мощностей в IV квартале 2013 года и в 2014 году. Незначительный рост расходов на топливо по сравнению с ростом выручки связан с проводимыми работами по оптимизации состава включенного оборудования и разгрузкой неэффективной генерации, а также оптимизацией затрат на топливо за счёт снижения цен на уголь для российских генерирующих активов, а также диверсификацией поставщиков газа.
В итоге операционная прибыль составила 19,9 млрд руб. (год назад - убыток 18,4 млрд руб.).
В блоке финансовых статей обратим внимание на рост доходов от ассоциированных компаний на 1 млрд руб., что обусловлено обусловлено ростом выработки ЗАО «Нижневартовская ГРЭС» в результате ввода в марте 2014 года третьего энергоблока в рамках ДПМ. Также отметим расходы в размере 2 577 млн. руб. (10 413 млн. руб. за 2013 г.), связанный с признанием изменения справедливой стоимости опционов «пут» и «колл» до даты исполнения обязательств в октябре 2014 года в рамках соглашения с ГК «Внешэкономбанк», подписанного в июне 2010 года.
В итоге чистая прибыль компании составила 9,8 млрд руб. (год назад - убыток 17,3 млрд руб.).
По линии баланса отметим существенный рост долга (+103,1%) до 107,1 млрд рублей, в результате привлечения кредитных средств для целей погашения обязательства по опционному соглашению с ГК «Внешэкономбанк» и финансирования инвестиционной деятельности, а также ввиду переоценки валютных кредитов за счёт ослабления курса российского рубля.,
В целом отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями. Мы обращаем внимание на рост эффективности операционной деятельности компании, а также снижение рисков проведения существенных допэмиссий акций по ценам ниже балансовых. В то же время под вопросом остается внедрение в обществе элементов Модели управления акционерным капиталом (МУАК), что в значительной мере будет определять отношение инвесторов к акциям компании. Также несколько туманными остаются перспективы перехода компанией к выплате дивидендов от чистой прибыли по МСФО. Тем не менее, ожидаемый нами выход стабильной чистой прибыли ИНТЕР РАО в новый диапазон заставляет внимательно присмотреться к акциям компании, которые в настоящий момент отсутствуют в наших портфелях.
Казаньоргсинтез опубликовал результаты деятельности по итогам 2014 года по РСБУ. За отчетный период выручка компании составила 54.5 млрд руб., продемонстрировав рост на 18% (здесь и далее: г/г). Казаньоргсинтез сообщил, что в 2014 году произвел на 12.7 тыс. тонн полиэтиленов меньше, чем в 2013 году. Основным драйвером роста выступили продажи полиэтиленов в результате образовавшегося дефицита на данном рынке. Свой вклад внесло и ослабление рубля – в 2013 году экспортная выручка составляла около четверти совокупной выручки компании. Добавим, что в 2015 году Ставролен должен полностью восстановить мощности, что должно привести к стабилизации рынка полиэтиленов.
Себестоимость продукции компании составила 39.1 млрд руб. (+7%). Наибольший удельный вес в структуре затрат по-прежнему занимает статья “сырье и материалы”, возросшие расходы по которой и явились, главным образом, причиной роста себестоимости эмитента. Кроме того, свой вклад в общий результат также внесло повышение фонда оплаты труда. Отметим и снижение коммерческих расходов предприятия на 17% до 560 млн руб. В итоге операционная прибыль компании продемонстрировала рост на 94% и составила 11.7 млрд руб.
Долговая нагрузка компании составляет почти 20 млрд рублей, процентные расходы в отчетном периоде составили 1.6 млрд рублей. Отрицательное сальдо прочих доходов и расходов выросло вдвое – до 2.7 млрд рублей. В итоге чистая прибыль эмитента составила 6 млрд руб., показав существенный рост (+183%), а ROE 2014почти достиг 50%. Итоги 2014 года уже отыграны рынком – с начала декабря 2014 года акции компании продемонстрировали рост более чем на 70%. При сохранении компанией коэффициента дивидендных выплат на уровне 30% дивиденд по итогам 2014 года может составить около 1 рубля, что подразумевает доходность порядка 6%
Вышедшие результаты оказались несколько выше наших прогнозов. В будущем мы ожидаем умеренного роста финансовых результатов – ему будет способствовать увеличение экспортной выручка компании. Исходя из наших прогнозов, акции Казаньоргсинтез торгуются с P/E 2015 около 4 и не входят в число наших приоритетов.
Группа Черкизово представила результаты за 2014 г. по МСФО. Выручка увеличилась на 9% (здесь и далее: г/г) и составила 1 795,6 млн долл. США. Рублевый рост выручки составил 30% до 68,7 млрд рублей. Самый сильный результат показал сегмент "Свиноводство", где объем продаж в натуральном выражении вырос на 8%, а средняя рублевая цена реализации совершила фантастический прыжок на 46,5%. Рост цен на свинину связан с введенным в марте 2014 года ветеринарным запретом на импорт из ЕС, а также начавшем проявляться в прошлом году эффекту девальвации рубля.
Достойный результат показал и сегмент "птицеводство", где общий объем продаж вырос на 22% (с учетом состоявшегося приобретения «Лиско-Бройлер»). Средняя цена в рублях увеличилась на 18%. Объем продаж в сегменте «Мясопереработка» вырос на 7% на фоне роста средней цены реализации на 12%.
На фоне относительно стабильных цен на зерно доля себестоимости Группы в выручке сократилась с 78,3% до 66,9%. В итоге валовая прибыль компании увеличилась на 65,7% до 594,1 млн долл., а чистая прибыль составила 245 млн долл., что более чем в 5 раз больше, чем годом ранее. При этом на величину итоговой прибыли оказал положительное влияние единовременный эффект от приобретения компании «Лиско-Бройлер» в размере 38,1 млн дол.
В целом несмотря на разовый доход отчетность вышла существенно лучше наших ожиданий. Основная причина - опережающий рост выручки относительно затрат. Вместе с тем текущий год принесет с собой большее давление на маржинальность бизнеса ГК Черкизово за счет ускоренного роста затрат, около 60% которых так или иначе связано с динамикой валютного курса рубля. Акции Группы Черкизово торгуются с P/E 2015 выше 3 и с P/BV порядка 0,6 и потенциально могут войти в диверсифицированные портфели акций "второго эшелона". Весьма важным обстоятельством для дальнейшего роста курсовой стоимости акций является формирование в обществе модели управления акционерным капиталом (МУАК), первой ласточкой которой стала дебютная выплата промежуточных дивидендов в прошлом году.
В данной статье мы хотели бы подвести итоги, касающиеся ситуации на российских рынках розничной торговли и фармацевтики. Также мы представим наши ожидания относительно дальнейшего развития этих рынков. Отметим, что прогноз розничной торговли в России мы строим исходя из прогнозирования номинальных денежных доходов населения, при этом предполагая, что объем розничной торговли составляет фиксированное значение от совокупных денежных доходов населения страны. Что же касается фармацевтического рынка, для прогнозирования его объема мы используем модель, предполагающую зависимость этого показателя от номинальной величины валового внутреннего продукта.Так, по сообщению Росстата, оборот розничной торговли в России в 2014 году в денежном выражении составил 26 118,9 млрд рублей. Фактический результат был очень близок к нашему прогнозу, который составлял приблизительно 26 млрд рублей. В 2013 году данный показатель составлял 23 685,9 млрд руб. Таким образом, номинальный рост рынка розничной торговли в 2014 году составил 10,3%. В сопоставимых ценах рост оборота розничной торговли в 2014 году составил 2,5%.
Отметим, что в 2014 году оборот розничной торговли на 91,4% формировался торгующими организациями и индивидуальными предпринимателями, осуществляющими деятельность вне рынка, в то время как доля розничных рынков и ярмарок составила 8,6%.
В структуре оборота розничной торговли удельный вес пищевых продуктов, включая напитки, и табачных изделий составил 47,0%, в то время как удельный вес непродовольственных товаров составил 53,0%.
Несмотря на то, что последние данные Росстата свидетельствуют о замедлении оборота розничной торговли – в январе 2015 года данный показатель в сопоставимых ценах сократился по сравнению с показателем прошлого года на 4,4% — мы ожидаем, что номинальный рост рынка розничной торговли в 2015 году составит около 7%, а по итогам года оборот розничной торговли в денежном выражении составит около 28 трлн руб. Основным драйвером рынка мы считаем слабое увеличение номинальных денежных доходов населения. В дальнейшем мы также ожидаем умеренного роста российского рынка розничной торговли со среднегодовым темпом, близким к 8%.
Что же касается фармацевтического рынка России, по сообщению агентства DSM Group, вышедшего в феврале, по итогам прошедшего года объем рынка в рублевом выражении вырос на 9,3% по сравнению с 2013 годом, в то время как в натуральном выражении на рынке был зафиксирован спад продаж лекарственных упаковок на 3,6%.
По итогам прошлого года в коммерческом сегменте готовых лекарственных средств (ГЛС) был зафиксирован рост в денежном выражении на 10,8% до 674,7 млрд руб., объем сегмента парафармацевтики увеличился на 8% до 183 млрд руб., объемы госпитальных закупок в стоимостном выражении выросли на 10% до 201 млрд руб., в то время как денежный объем сегмента дополнительного лекарственного обеспечения (ДЛО) снизился на 0,9% до 84 млрд руб. Ситуация с изменением объема рынка в натуральном выражении не столь яркая: в 2014 году рост объемов показал только сегмент госпитальных закупок (+1%), продажи составили 967 млн упаковок. В коммерческом сегменте ГЛС произошло сокращение продаж в натуральном выражении на 4,5% до 4 223 млн упаковок, в то время как сегмент ДЛО показал спад объемов продаж на 7,6% до 70 млн упаковок.
Без учета сектора госпитального аудита, рынок фармацевтики в рублевом выражении в 2014 году вырос на 9,1%, в долларовом выражении произошло падение рынка на 10,8%. Стоит также отметить, что согласно индексу Ласпейреса, в течение прошлого года цены на лекарства в аптеках страны выросли на 12,7% в рублевом выражении, в долларах же цены снизились на 30,2%.
На основании собственных моделей мы ожидаем, что в 2015 году рост объемов фармацевтического рынка в рублевом выражении замедлится до 3,7%. Основная причина этого, на наш взгляд, будет заключаться в замедлении роста номинального объема ВВП страны. Также стоит отметить, что, по нашему мнению, объем рынка фармацевтики в долларовом выражении в текущем году может сократиться на 29%. В дальнейшем мы ожидаем, что с 2016 года рынок будет показывать рост как в рублевом, так и в долларовом выражении ввиду прогнозируемого нами укрепления рубля. Исходя из этого, по нашим оценкам в 2016 году может произойти восстановление рынка в долларовом выражении – рост может составить 26%. В долгосрочной же перспективе, по нашему мнению, рост рынка в долларах будет составлять 3-4%, в рублевом выражении, начиная с 2016 года – от 7 до 10%.
Отметим, что в целом аналитики смотрят позитивно на фармацевтический рынок в 2015 году. Многие из них склонны предполагать, что достигнутые в прошлом году темпы роста будут сохраняться и в ближайшем будущем, несмотря на прогнозируемое сокращение объемов финансирования льготного лекарственного обеспечения.
В этой статье мы хотели бы подвести итоги, касающиеся ситуации на автомобильном рынке России в 2014 году, а также представить свое видение перспектив его развития. Напомним, наш прогноз развития российских отраслей, в том числе и рынка легковых автомобилей, основан на собственном прогнозе основных макроэкономических и демографических показателей, среди которых объем ВВП страны, численность ее населения, прогноз обменного курса рубля, а также уровень безработицы.
В прошлом году автомобильный рынок России столкнулся со значительным падением объемов продаж, которого не было с 2009 года. Так, по результатам исследования экспертов аудиторской компании PriceWaterhouseCoopers, рынок новых легковых автомобилей в России в 2014 году без учета легких коммерческих автомобилей упал по отношению к 2013 году на 10% в количественном выражении. Объем продаж в прошлом году сократился до 2 340 тыс. штук с 2 600 тыс. штук годом ранее. В том числе, объем продаж отечественных брендов снизился на 15% с 480 до 410 тыс. штук, объем продаж иномарок российского производства уменьшился на 2% с 1 310 до 1 280 тыс. штук, в то время как продажи новых импортных автомобилей упали на 20% с 810 до 650 тыс. штук.
Эксперты связывают падение объемов продаж на автомобильном рынке с неопределенностью геополитической ситуации, ослаблением курса рубля, а также повышением цен на автомобили и ставок по автомобильным кредитам. По сути, данные факторы отражают общее макроэкономическое состояние в стране и учитываются в нашей модели в показателе ВВП на душу населения, выраженного в долларах США.
Показатель среднегодовой безработицы, заложенный в нашу прежнюю модель, отражал отрицательное влияние числа безработных на объем продаж новых легковых автомобилей: при росте уровня безработицы, объемы продаж автомобилей сокращались, и наоборот, при снижении среднегодового уровня безработицы, происходило увеличение объемов продаж. В 2014 году ежемесячные значения безработицы в России находились ниже соответствующих значений 2013 года, таким образом, среднегодовой уровень безработицы в 2014 году, по нашим оценкам, должен составить 5,2% в сравнении с 5,5% годом ранее, что, согласно модели, должно было вызвать некоторое укрепление объемов продаж.
В рамках планового уточнения моделей прогнозирования развития российских отраслей нами были обновлены прогнозы основных макроэкономических индикаторов России, а также была пересмотрена модель прогноза продаж новых легковых автомобилей в стране. Прежняя спецификация модели прогнозирования объема продаж, как уже отмечалось, предполагала зависимость этого показателя от величины ВВП России, выраженной в долларах США на человека, а также от среднегодового уровня безработицы в стране. Однако учет изменения уровня безработицы в прошлом году привел к искажению нашего прогноза продаж, в связи с чем нами была существенно снижена значимость среднегодового уровня безработицы как фактора, влияющего на объем продаж новых легковых автомобилей в России.
По прогнозу аналитиков PricewaterhouseCoopers, рынок легковых автомобилей в России в 2015 году сократится в базовом сценарии на 35%, до 1 520 тыс. штук. Оптимистический сценарий предполагает сокращение объема продаж на 25% до 1 750 тыс. штук. В числе ключевых факторов, которые, по мнению экспертов компании, будут определять развитие рынка автомобилей в России в текущем году, такие как геополитическая ситуация, цена на нефть, курс рубля по отношению к другим валютам, ситуация на рынке автокредитования, а также стимулирование рынка в форме государственной поддержки.
Мы же в своем прогнозе несколько более оптимистичны и ожидаем, что в текущем году предельным объемом падения отечественного авторынка является уровень 14%. В следующем году мы ожидаем возобновление роста авторынка, обусловленного, в первую очередь, укреплением рубля и ростом ВВП в долларовом выражении. По нашему мнению, рост рынка в 2016 году может составить порядка 16-17 процентов, и, соответственно, объем рынка может превысить значение 2014 года. Что же касается более длительного периода, мы ожидаем дальнейшего умеренного устойчивого восстановления рынка легковых автомобилей России на фоне роста экономики страны, а также улучшения ситуации с доступностью кредитования.
Специалисты аналитического управления компании завершили плановое обновление моделей прогнозирования цен на основные биржевые товары. В этом материале отражены основные результаты проведенного нами исследования глобальных рынков сырья. Напомним, данное исследование осуществляется в два этапа. Вначале происходит обновление статистики и прогноза развития отраслей, предъявляющих основной спрос на исследуемые биржевые товары. На основе значений индексов развития отраслей нами рассчитывается будущий спрос на соответствующее сырье. Далее мы проводим обновление отдельных моделей по каждому виду сырья. Эти модели предполагают сбор глобальной статистики фактических мощностей по производству конкретного биржевого товара, фактических объемов производства, себестоимости, а также анализ и оценку этих показателей в ближайшие годы по отдельным странам, компаниям и проектам.
Все исследуемые виды биржевого сырья мы объединяем в следующие основные группы: энергоносители, товары черной металлургии, товары цветной металлургии, драгоценные металлы, в том числе металлы платиновой группы, минеральные удобрения, а также синтетический каучук.
Энергоносители. В эту группу товаров входят такие важные виды сырья как нефть, природный газ, а также энергетический уголь. Стоит отметить, что прогноз по ценам на нефть мы формируем исходя из отдельной методики, основанной, в первую очередь, на учете монетарных факторов.
Цена энергетического угля в 2014 году демонстрировала снижение. За 10 месяцев она упала почти на 22%, с 90,4 до 70,7 долларов за тонну. Основными причинами падения было наращивание объема производства угля в мире, а также сокращение спроса в связи с ослаблением спроса Китая, который сейчас потребляет 50% мирового объема энергетического угля. Однако в последнее время власти страны неоднократно заявляли, что производство и использование угля нужно сократить, так как из-за сжигания этого вида топлива происходит загрязнение воздуха, ставшее острой проблемой в крупных городах страны.
Также следует отметить трудности, связанные с добычей угля на Украине. Дело в том, что вследствие остановки многих шахт Донбасса и нежелания руководства страны покупать уголь у непризнанных республик, Украина вынуждена начать его импорт из других стран. В то же время недавно уже был частично сорван контракт на поставку угля из ЮАР, а в ноябре отмечались приостановки поставок российского угля. Эти факторы создают предпосылки к росту спроса на энергетический уголь со стороны Украины, однако, по нашему мнению, это может оказывать лишь краткосрочное и ограниченное влияние на цены российского угля, мировые же цены на данный вид топлива затронуты не будут ввиду продолжающегося роста предложения на рынке.
Ситуация с природным газом следующая: за 10 месяцев 2014 года средние контрактные цены российского природного газа на границе Германии снизились на 5%, с 396 до 375 долларов за 1000 кубических метров. Одной из причин текущего снижения явились достаточно мягкие климатические условия, наблюдаемые прошлой зимой, в том числе и в Европе, что привело к сокращению использования газа и наращиванию его запасов в хранилищах многих стран. В своих прогнозах мы также опираемся на ожидаемые изменения контрактных цен Газпрома. Мы ожидаем, что в 2015 году средние контрактные цены на природный газ снизятся, отражая нисходящую динамику цены на нефть, а в дальнейшем вновь восстановятся до ценовых уровней 2014 года.
Летом 2014 года цена на нефть опустилась ниже 100 долларов за баррель и продолжила падение осенью, опустившись ниже 80 долларов в ноябре, к началу декабря цена на черное золото приблизилась к уровню в 70 долларов за баррель. Падение цены на нефть было вызвано как снижением потребления энергоносителей, так и активным наращиванием мировой добычи нефти, в частности, странами ОПЕК. Усилило снижение цены энергоресурса и ноябрьское решение ОПЕК о сохранении квот на добычу нефти на уровне 30 миллионов баррелей в сутки. Отметим, что международное энергетическое агентство в октябре понизило свой прогноз спроса на нефть в 2014 году на 0,2 млн баррелей в сутки на фоне снижения экономического роста. Также МЭА ожидает, что в 2015 году спрос на нефть вырастет на 1,1 млн баррелей в сутки на фоне улучшения макроэкономической ситуации. В своем прогнозе цен на нефть мы учитываем спрос на данный вид энергоносителя, а также оцениваем долю рынка нефти, занимаемого в мировой денежной массе. И если проследить исторические значения этого показателя, то можно увидеть, что среднее значение доли рынка нефти в денежной массе с начала 20-го века держалось на уровне 15-16%. В период мирового финансового кризиса 2009 года доля рынка нефти в мировой денежной массе опускалась ниже 10%, однако держалась на этих уровнях не больше 5 месяцев.
При текущих же объемах мировой денежной массы, «нормальная» доля рынка нефти в ней должна обеспечивать цену за баррель энергоносителя на уровне 101-102 долл. Именно поэтому, по нашему мнению, цены на нефть будут стремиться к данному уровню, на котором и должны находиться в долгосрочном периоде. Однако принимая во внимание текущую ситуацию с замедлением мировой экономики, а также положение на рынке нефти, в котором, безусловно, присутствует значительное влияние политического фактора, мы допускаем, что на протяжении следующего года средняя цена на нефть будет определяться исходя из текущего значения доли рынка нефти в мировой денежной массе. В таком случае, учитывая прогнозные значения объемов мирового потребления нефти по оценкам ОПЕК, можно заключить, что средняя цена на нефть в 2015 году будет держаться на уровне, близком к 80 долларам за баррель, что соответствует доле рынка нефти на уровне около 12%. После этого должно последовать восстановление цены нефти до ее нормального уровня, определяемого средним значением доли рынка нефти в мировой денежной массе.
Синтетический каучук. Цены на данный товар во многом определяются стоимостью нефти и природного газа, так как при производстве каучука используются именно эти виды сырья. Ввиду этого наш прогноз цен на синтетический каучук мы формируем исходя из собственных ожиданий относительно изменений стоимости таких энергоносителей как нефть и газ. Существует много разновидностей синтетического каучука, мы же при прогнозе опираемся на цены бутадиен-стирольных каучуков (SBR), которые занимают одно из первых мест по объему производства среди каучуков общего назначения.
В первом квартале 2014 года контрактные цены в США на синтетический каучук установились на уровне 2 568 долларов за тонну, а во втором квартале они выросли до 2 735 долларов, очевидно, вследствие наблюдавшегося роста цены на нефть в этот период. На основании наших прогнозов относительно цен на нефть и природный газ, мы считаем, что в ближайшее время цены синтетического каучука будут снижаться. По нашему мнению, в 2014 году среднегодовая цена на каучук установится на уровне 2 639 долларов за тонну, в 2015 году мы ожидаем снижения цены на 3,5% до 2 547 долларов за тонну, в то время как в 2016 году стоимость синтетического каучука может немного подрасти до 2 560 долларов за тонну как следствие роста цен на нефть.
Товары черной металлургии. В данную группу товаров входят железная руда, коксующийся уголь, а также сталь.
За 10 месяцев с начала 2014 года цены на железную руду упали более чем на 40%. Отрицательная динамика цены на данный товар была вызвана как значительным наращиванием поставок железной руды на мировой рынок (в особенности Австралией в лице таких корпораций как BHP Billiton LTD, Rio Tinto Group и Бразилией в лице Vale SA), а также сокращением мирового спроса на руду, значительную часть которого формирует Китай. В своем прогнозе мы полагаем, что себестоимость железной руды будет продолжать свое снижение, однако в то же время мы считаем, что маржа мировых производителей в настоящий момент находится на низком уровне, сильно отстающем от среднеисторического значения. По нашему мнению, данный факт должен оказать поддержку цене на железную руду в ближайшем будущем, однако сильного роста цены на этот товар в ближайшей перспективе мы не ожидаем. По нашим расчетам среднегодовое значение цены на данный товар в 2014 году составит 74,5 долларов за тонну руды с 63,5%-ным содержанием железа, в 2015 году оно снизится на 0,5% до уровня 74 долларов вследствие продолжения роста поставок, а к 2016 году увеличится до 75,5 долларов.
Что же касается коксующегося угля, цены на данный товар за первую половину 2014 года снизились на 10% на фоне сокращения спроса Китая на сырье для сталелитейной промышленности. Мы ожидаем продолжения снижения цен на металлургический уголь в 2015 году (порядка 3,3%) вследствие снижения себестоимости производства товара основными производителями в результате падения цен на нефть, а также полагаем, что в 2016 году цены на данный вид сырья покажут небольшой рост порядка 1,5%.
Также отрицательную динамику в данном сегменте продемонстрировали цены на сталь. Так, за первые семь месяцев с начала 2014 года цены на горячекатаный лист снизились на 1,4% до уровня в 647 долларов за тонну. Как известно, для производства стали используется как железная руда, так и коксующийся уголь в качестве сырья. Поэтому цены на сталь, которая является производным товаром от железной руды и коксующегося угля, мы прогнозируем на основе наших предположений относительно поведения цен на данные виды сырья. По нашему мнению, мировые цены на стальной горячий прокат продолжат снижение в 2015 году, которое составит 3,3%, до 625 долларов за тонну, а в 2016 году продемонстрируют слабый рост порядка 0,7%.
Товары цветной металлургии. Более интересную картину на мировых товарных рынках рисует сегмент цветных металлов. Его формируют никель, цинк и медь.
По итогам 2013 года стоимость никеля на Лондонской бирже металлов установилась на уровне 13 915 долларов за тонну, а уже в июле 2014 года стоимость тонны металла приближалась к 20 000 долларов. Рост цены на никель за этот период превысил 40%. Дело в том, что в январе 2014 года Индонезия – одна из крупнейших Южно-Азиатских экономик и один из основных поставщиков природных ресурсов – объявила полный запрет на экспорт необработанной никельсодержащей руды.
Официальные представители власти страны объяснили, что целью никелевого эмбарго являлось увеличение добавленной стоимости индонезийских товаров, идущих на экспорт, а также осуществление желания властей относительно начала строительства горнодобывающими компаниями собственных плавильных и рафинировочных заводов в стране для стимулирования экономического роста. Наш прогноз по никелю опирается на баланс спроса и предложения на рынке металла, а также прогнозные объемы производства так называемого никелевого чугуна (Nickel Pig Iron – NPI) – своеобразного заменителя чистого никеля, который производится в Китае.
Здесь следует отметить, что производство более половины объема никельсодержащей продукции в Китае осуществляется с использованием никелевой руды из Индонезии (и около 80% руды из Индонезии экспортировалось именно в Китай). Мы ожидаем, что принятый в январе запрет на экспорт индонезийской руды вызовет определенные структурные изменения на рынке. В первую очередь, недостаток никелевой руды на мировом рынке может быть компенсирован поставками из Филиппин и Новой Каледонии, однако их руда имеет меньшее содержание никеля и большее содержание железа, поэтому пригодна в большей степени для производства менее качественного заменителя никеля. Мы также считаем, что постепенно Индонезия будет переходить на производство собственного NPI, однако этот процесс не может быть быстрым, так как необходимо значительное время для строительства заводов и налаживания производства.
Таким образом, мы ожидаем, что в ближайшем будущем на рынке никеля предложение металла будет снижаться при сохранении достаточно уверенного спроса на него. По нашему мнению, по итогам 2014 года средняя цена на никель установится на уровне 17 806 долларов за тонну, в 2015 году она вырастет на 4,6% до 18 633 долларов, а в 2016 ее рост составит 13,4% - цена поднимется до 21 138 долларов за тонну.
Что касается цинка, еще одного металла, использующегося для производства нержавеющей стали, цена на данный товар за 10 месяцев с начала 2014 года выросла на 15,1%, поднявшись с 1 974,2 до 2 272,7 долларов за тонну. Основная причина текущего роста стоимости цинка заключается в значительном сокращении его предложения. Интересно заметить, что впервые с 2007 года на рынке рафинированного цинка образовался дефицит. Дело в том, что предложение металла снижается вследствие истощения некоторых цинковых шахт, которые формируют значительную часть предложения. Так, в 2013 году были закрыты канадские шахты Brunswick, ранее принадлежавшая Xstrata, и Perseverance, принадлежащая BHP Billiton. В 2015 году так же планируется закрытие австралийской шахты Century, принадлежащей корпорации MMG и составляющей около 5% мирового предложения цинка. Усилению дефицита на рынке металла способствует и задержка ввода нового проекта той же MMG – Dugald River.
Отметим, что с точки зрения нового предложения, ввода значительных мощностей по производству цинка в ближайшее время не ожидается – большинство проектов имеют незначительные проектные мощности, неспособные заместить объемы уходящего с рынка металла. Кроме того, велика степень неопределенности относительно запуска этих проектов и скорого их выхода на заявленные мощности. Также мы ожидаем увеличивающиеся темпы роста спроса на цинк в период с 2014-2016 годов от 4,8% до 5,8% соответственно. На основании вышеприведенного мы ожидаем, что средняя цена на цинк по итогам 2014 года составит 2 040,5 долларов за тонну, показав рост 6,8% по сравнению с предыдущим годом, в 2015 году она увеличится на 6,4%, а в 2016 году рост цены составит 7,8%.
Последний товар из сегмента цветных металлов – медь – продемонстрировал снижение среднегодовой цены на LME на 6,4% за первые 10 месяцев 2014 года. Снижение стоимости меди было обусловлено наращиванием производства металла и увеличением его запасов. В ближайшие годы мы ожидаем дальнейшего роста добычи меди со среднегодовым темпом роста около 9%, в частности, будут увеличиваться объемы производства меди китайскими производителями. В свою очередь, наши ожидания относительно динамики спроса на медь заключаются в том, что такие отрасли как электроника, строительство и автомобилестроение будут способствовать росту спроса на металл со среднегодовым значением на уровне 5,2%.
Таким образом, мы считаем, что в ближайшие годы мировой объем добычи меди будет расти быстрее спроса на нее, однако мы ожидаем, что к 2016 году себестоимость основных производителей медной руды несколько вырастет, что может способствовать росту цены на данный товар к этому времени. По итогам 2014 года, по нашему мнению, среднегодовая цена меди продемонстрирует снижение на 9,6% до уровня в 6 621 долларов за тонну, в 2015 году снизится на 0,5% и в 2016 году покажет рост на уровне 4,5% до 6 880 долларов за тонну.
Драгоценные металлы. Особенностью товаров из этого сегмента является большая доля инвестиционной составляющей в общем спросе на металл. Именно поэтому к данной категории товаров мы относим только золото и серебро, а такие металлы как платина и палладий рассматриваем отдельно. Стоимость золота и серебра в 2014 году демонстрировала снижение.
За 10 месяцев с начала года цена золота снизилась на незначительные 0,2%, однако уже в ноябре золото стоило ниже 1 200 долларов за унцию, это были самые низкие цены за последние несколько лет. Падение цены было вызвано такими факторами как укрепление экономики США и ужесточение ее денежно-кредитной политики. Как известно, в октябре Федрезерв США полностью завершил третий раунд программы количественного смягчения, в последний раз направив на рынок 15 млрд долларов. На данный момент рынок ожидает постепенного увеличения процентных ставок, что также оказывает давление на цену золота. Также стоит отметить, что уже в 2013 году произошло резкое сокращение инвестиционного спроса на золото, вызванного преимущественно оттоком из «золотых» торгуемых фондов (ETF). По оценкам World Gold Council, отток золота из инвестиционных фондов по итогам 2013 года составил 880 тонн, что соответствует примерно 40 млрд долларов.
В своей модели мы закладываем, что инвестиционная составляющая спроса на золото со временем будет восстанавливаться, однако его предложение, по нашему мнению, также будет расти. Предложение золота мы оцениваем исходя из планов основных производителей металла, а также собственных прогнозов по переработке золотого лома (на данный момент результаты исследования показывают, что переработка лома будет снижаться, а добыча золота в мире будет увеличиваться, причем более быстрыми темпами). И все же мы полагаем, что восстановление инвестиционного спроса должно вызвать рост стоимости драгоценного металла. По нашим оценкам, среднегодовая цена золота в 2014 году установится на уровне 1 255 долларов за унцию, в 2015 году вырастет на 3,6%, а в 2016 году подрастет еще на 2%.
Серебро за 2014 год потеряло в цене более 12%, сократившись с 19,6 в начале января до 17,2 долларов за унцию к началу ноября. Снижение инвестиционного спроса также коснулось серебра, помимо этого растут поставки этого товара на рынок. По нашему мнению, в течение 2015 года среднегодовая цена на серебро снизится на 2,6%, в то время как по итогам 2016 года вследствие сокращения предложения металла среднегодовая цена увеличится на 3,3%.
Металлы платиновой группы (МПГ). К данной группе товаров относятся платина и палладий. Напомним, что мы выделяем данные металлы в одну группу вследствие низкой доли инвестиционного спроса и большей доли промышленного спроса в структуре общего спроса на эти металлы.
Платина и палладий с начала 2014 года не имели единой ценовой динамики. Так, стоимость платины по итогам 10 месяцев 2014 года снизилась на 7,3% с 1 359 до 1 260 долларов за унцию в октябре. Палладий же торговался на уровне 720 долларов за унцию в начале 2014 года, в то время как уже к началу сентября стоимость одной унции металла превысила 900 долларов, продемонстрировав более чем 25%-ный рост и достигнув 13-летнего максимума на фоне ожиданий о введении санкций в отношении крупнейшего производителя палладия – России. Однако в октябре палладий стоил уже 778 долларов за унцию. Как известно, оба металла используются в автомобилестроении при сборке автокатализаторов, позволяющих минимизировать выброс вредных веществ в атмосферу. Палладий в основном используется при производстве компонентов для автомобилей, работающих на бензине, а платина используется в автомобилях с дизельными двигателями.
Снижение цены на платину в 2014 году отражало опасения сокращения мирового спроса на автомобили. В то же время в течение 5 месяцев с начала 2014 года в ЮАР – втором крупнейшем поставщике платиноидов после России – проходила длительная забастовка работников предприятий, добывающих платиноиды (в результате чего было недополучено порядка 2,2 млрд долларов). Забастовка вызывала перебои с поставками товаров, ввиду чего цены на платину в первой половине года держались выше 1 450 долларов, а в июле цена превысила отметку в 1 500 долларов.
Принимая во внимание планы по добыче основными игроками на рынке платины и палладия, а также учитывая индексы развития отраслей автомобилестроения и электроники, мы считаем, что серьезных изменений в цене платины в ближайшем будущем не будет вследствие более скромных по сравнению с палладием темпов роста индексов спроса на этот металл – по нашему мнению, цена увеличится в 2015 году на 1,5%, а в 2016 году снизится на 0,7%. Что же касается палладия, в 2014 году мы ожидаем увидеть его среднегодовую цену на уровне 820 долларов за унцию и, по нашему мнению, в 2015 году она вырастет на 7% до 878 долларов и останется на этом уровне в течение 2016 года. Отметим, что в своем прогнозе мы исходим из предположения о том, что в течение 2015-2016 годов в отношении России не будут введены дополнительные санкции, затрагивающие добывающую отрасль или влияющие на компанию Норильский Никель, которая обеспечивает почти половину мирового производства палладия.
Минеральные удобрения. В рамках данной группы товаров мы рассматриваем такие виды удобрений, как калийные, азотные и фосфатные. Цены на минеральные удобрения мы также прогнозируем путем оценки изменений баланса рынка, исследуя плановые производственные мощности и себестоимость основных производителей товаров, однако в данном случае особое внимание при прогнозе цен мы уделяем именно оценке спроса на минеральные удобрения.
Как известно, минеральные удобрения применяются для поднятия урожайности и качества урожая при выращивании сельскохозяйственных культур, среди которых, такие как пшеница, кукуруза, рис, сахарный тростник и многие другие. Однако сложность заключается в том, что сельхозкультуры выращиваются не только для продовольственного потребления, но и для промышленных целей: так, значительные площади пахотных земель в Бразилии отводятся под выращивание сахарного тростника, а в США - под выращивание кукурузы для дальнейшего производства из этих сельхозкультур биоэтанола. Таким образом, при прогнозе цен на минеральные удобрения необходимо оценивать как продовольственную, так и промышленную составляющие спроса. Продовольственный спрос на минеральные удобрения мы оцениваем исходя из динамики темпов роста населения Земли и изменения мировых площадей пахотных земель, а при прогнозе промышленного спроса опираемся на планы по производству биологического топлива, а также на выходные значения объемов биотоплива с различных сельхозкультур. При прогнозе спроса на азотные удобрения мы учитываем наши ожидания относительно изменения цен на природный газ, а также значения нормативов использования удобрений для каждого их вида.
По нашему мнению, спрос на калийные удобрения в ближайшие годы будет расти в среднем на 5% ежегодно, среднегодовой темп роста спроса на азотные удобрения составит около 2,5%, темп роста на фосфатные удобрения – в среднем 1,5% - 1,6%.
На протяжении 2013 и 2014 годов цены на калийные удобрения снижались как на росте предложения, так и вследствие снижения средней себестоимости товара на рынке. Значительное влияние на мировые цены калийных удобрений оказал разрыв отношений между Уралкалием и Беларуськалием: в июле 2013 года Уралкалий отказался продавать удобрения через совместное предприятие с Беларуськалием - Белорусскую калийную компанию и объявил о новой стратегии, которая предполагает наращивание продаж несмотря на цены. В течение 2013 года цены на калийные удобрения упали более чем на 20%, с 425 до 332 долларов за тонну. В 2014 году падение цены продолжилось и за 10 месяцев составило порядка 14%, цена опустилась до 287 долларов. Принимая во внимание планы компаний по производству, а также наш прогноз спроса, мы считаем, что в 2015 году цены на калийные удобрения продолжат снижение, которое составит 2,1%, а в 2016 году цена подрастет на 2,7%. Отметим также, что 18 ноября 2014 года на одном из пяти рудников, принадлежащих Уралкалию (Соликамск-2), произошла серьезная авария – там был отмечен сильный приток соленой воды, что грозило рисками закрытия шахты. На момент написания статьи оценить влияние происшествия на будущие объемы производства калийных солей компанией представлялось затруднительным, поэтому при прогнозе цен калийных удобрений влияние этого события не учитывалось.
Цена фосфатных удобрений в 2013 году упала более чем на 25% с 500 до 370 долларов за тонну. Падению цен на фосфатные удобрения способствовал продолжающийся экономический спад в Индии (на долю которой приходится около 30% объема мировой торговли диаммонийфосфатом), что вызвало сокращение объема субсидий и привело к падению импорта фосфорсодержащих удобрений. Однако по итогам 10 месяцев 2014 года мировые цены на этот вид удобрений выросли почти на треть, что отражает как привлекательность низкой стоимости, так и увеличение спроса на этот вид удобрений. По нашему мнению, серьезных изменений в ценах на рынке этого товара в ближайшее время не произойдет: в 2015 году среднегодовая цена фосфатных удобрений снизится на 2,9%, а в 2016 году подрастет на 2% в результате роста себестоимости.
Что же касается азотных удобрений, то здесь производители продолжают наращивать производство. Это отражается в падении цен на данный вид удобрений, который за 2013 год уменьшился в стоимости на 20%, а в 2014 году по итогам 10 месяцев теряет еще 3%. По информации International Fertilizer Association, в ближайшие годы производственные мощности будут наращиваться. Значительную часть роста мощностей обеспечат страны Восточной Азии и Африки. Также стоит отметить, что ценообразование на рынке азотных удобрений во многом зависит от цен на природный газ ввиду его высокой доли в себестоимости. В ближайшие несколько лет мы ожидаем снижение стоимости газа, однако вследствие низкого значения текущего уровня операционной маржи, цены на азотные удобрения не должны падать. Таким образом, мы не видим серьезных изменений в ценах азотных удобрений на рынке. По нашему мнению, цена этого товара в ближайшие годы будет находиться на уровне 320-326 долларов за тонну.
Корпорация Иркут опубликовала консолидированную отчетность за 9 месяцев 2014 года. Выручка компании составила 1,0 млрд долл., продемонстрировав снижение на 15,0% (здесь и далее: г/г), что, по большей части, было обусловлено сокращением доходов по контрактам на строительство военных самолетов, с 721,3 млн долл. до 467,0 млн долл. Свой негативный вклад также внесло падение выручки от услуг НИОКР (-4,4%) до 267,6 млн долл. В разрезе сегментов обратим внимание на сохраняющуюся на протяжении года динамику роста доходов по программе СУ-30 по сравнению с аналогичным периодом прошлого года: 621,7 млн долл. за 9 месяцев 2014 года (+15,9%). С другой стороны, выручка по программе ЯК-130 составила скромные 226 тыс долл. по сравнению со 151,6 млн долл. за 9 месяцев 2013 года. Доходы по программе МС-21 снизились незначительно: -5,3% до 259,9 млн долл.
Несмотря на снижение себестоимости эмитента в абсолютном выражении на 9,9% до 810,6 млн долл., ее доля в выручке увеличилась с 73,3% до 77,7%, что обусловило падение валовой прибыли компании на 29,0% до 232,9 млн долл.
Своей динамикой нас порадовали коммерческие и административные затраты, снижение по которым составило 27,7% и 12,8% соответственно. В части коммерческих расходов это можно объяснить снижением выручки от экспортных заказов, при которых комиссия госпосредника относится на коммерческие затраты. В итоге операционная прибыль компании составила 35,1 млн долл. (-57,3%).
Блок финансовых статей заметно улучшил ситуацию. В значительной степени это было обусловлено получением прибыли от курсовых разниц в отчетном периоде в размере 23,2 млн долл. против убытка 25,8 млн долл. годом ранее. Свой положительный вклад также внесли возросшие до 19,5 млн долл. (+86,6%) процентные доходы компании. В итоге чистая прибыль Иркута составила 13,6 млн долл., продемонстрировав снижение на 16,2%.
В целом отчетность эмитента вышла несколько хуже наших ожиданий. С одной стороны, мы планируем незначительно понизить наши прогнозы по финансовым показателям компании за 2014 год, что обусловлено, в первую очередь, более слабыми результатами в таких сегментах деятельности, как программы ЯК-130 и МС-21. С другой стороны, необходимо учитывать, что исторически основные платежи за свою продукцию Иркут получает в четвертом квартале. В целом рост портфеля заказов, который обеспечит компанию стабильной выручкой в ближайшей перспективе, пока не монетизируется в финансовой отчетности Иркута столь же успешно, как у ряда других компаний оборонной отрасли. В этой сфере нашими фаворитами остаются МЗИК и ДНПП.
Компания Славнефть-Мегионнефтегаз опубликовала годовую отчетность за 2014 г. по РСБУ. Четвертый квартал оказался весьма слабым для компании. Выручка выросла только на 3.5% (здесь и далее: г/г) до 126.7 млрд руб. на фоне снижения объемов добычи нефти. Затраты продемонстрировали схожий рост (+3.6%) до величины в 118.5 млрд рублей. В итоге валовая прибыль сократилась на 41% - до 8.1 млрд рублей.
Основное влияние на финансовый результат оказали отрицательные курсовые разницы, составившие около 12.5 млрд рублей и нашедшие отражение в составе прочих расходов, которые увеличились до 17.7 млрд рублей. Напомним, что в совокупном долговом бремени в 24.4 млрд рублей порядка 70% занимает валютный долг.
В целом финансовая отчетность компании совпала с нашими ожиданиями. На наш взгляд, основное влияние на курсовую динамику акций будут оказывать возможные корпоративные преобразования, связанные с разделом активов Славнефти между Роснефтью и Газпромнефтью. В настоящий момент акции торгуются на рынке с P/BV порядка 1.2, что можно признать приемлемой ценой в случае выкупа акций у миноритариев.
Славнефть-ЯНОС опубликовал отчетность 2014 год по РСБУ. Выручка завода увеличилась почти на 21% (здесь и далее: г/г), объем переработки вырос на 1.7% - до 15.3 млн тонн, при этом глубина переработки снизилась с 65.85% до 63.31%. Наблюдалось снижение выпуска автомобильного бензина (2 130 тыс.т, -12.7%) и дизельного топлива (4 350 тыс. т, -2.5%) и рост производства авиакеросина (1 080 тыс. т, +21%). Драйвером роста выручки стала стоимость процессинга, выросшая на 20% - до 1 677 рублей за тонну. Затраты выросли на 18.2% - до 17.4 млрд рублей (+16.6%), одна из причин роста – увеличившиеся амортизаицонные отчисления, достигшие 6.1 млрд рублей. Валовая прибыль выросла почти на треть ,составив 8.3 млрд рублей. В основном их рост был обусловлен опережающей динамикой амортизационных отчислений, связанных с вводом основных средств в рамках программы капитальных вложений. В итоге прибыль от продаж составила 5.4 млрд руб. (+27%).
Коммерческие расходы незначительно выросли, прибыль от продаж показала рост на 32.5% - до 7.86 млрд рублей. Отрицательное сальдо прочих доходов и расходов достигло 3.5 млрд рублей, что связано с отрицательными курсовыми разницами – на 31.12.2014 года в иностранной валюте у компании было номинировано около 6 млрд рублей. Что любопытно, в отчетном периоде ЯНОС погасил беспроцентный рублевый займ ЗАО «Славвест» на сумму 14.3 млрд рублей вместо которого был привлечен кредит от материнской компании объемом 10 млрд рублей, но уже по ставке 13.41%. Значит, в будущем можно ожидать роста процентных выплат. В отчетном периоде они составили незначительные 283 млн рублей. Долговая нагрузка компании составляет 19 млрд рублей, основная часть которого – долгосрочная.
В итоге чистая прибыль компании сократилась на 13% - до 3.465 млрд рублей. ROE по итогам 2014 года снизился с 28.2% до 19.1%. Курсовая динамика акций, напротив, в 2014 году продемонстрировала существенный рост на +95%. Это может быть связано со скупкой акций на вторичном рынке в ожидании корпоративных преобразований, связанных с разделом Славнефти между Роснефтью и Газпромнефтью.
В будущем мы ожидаем, что ЯНОС будет демонстрировать стабильный ROE порядка 15-20%, что не делает акции компании привлекательной инвестиционной возможностью по текущей цене.
Оставить комментарий
