Почему нежелательна девальвация рубля
При определенном стечении обстоятельств девальвационный сценарий развития российской экономики может оказаться неизбежным. Но, в отличие от 1998 года, сейчас его выгоды не очевидны.
Тенденция к укреплению доллара, которая долго созревала и сейчас проявляется в полной мере, оказывает сильное влияние на российский валютный рынок. С лета номинальный курс американской валюты к рублю вырос на 15% и, судя по динамике международных резервов ЦБ, это не предел. Однако сейчас конкуренция российской промышленности на два фронта – с импортом машин и оборудования и из Европы, и из стран Юго-Восточной Азии – при разнонаправленной динамике курсов евро и доллара делает весьма сомнительными плюсы от возможного резкого обесценения рубля к американской валюте. О плавной девальвации и речи быть не может, так как это верный сигнал к усилению атаки на рубль.
Выигрыш для экономики при падении номинального курса рубля (положим, на 5 рублей за доллар в начале 2009 года при примерно 1-процентной расчетной эластичности импорта и реального курса рубля) при однонаправленной динамике евро и доллара мог бы заключаться в падении импорта примерно на 10%. Это около $30 млрд в 2009 году, или около 1 трлн рублей при новых курсовых соотношениях. На первый взгляд, выигрыш от такой девальвации примерно в два раза превысил бы проигрыш от удорожания погашения внешних заимствований российскими корпорациями и банками в 2009 году: при погашении по графику примерно $100 млрд займов и процентов потери от курсовой разницы составили бы лишь 500 млрд рублей. Однако, при падении евро к доллару выигрыш от вытеснения импорта для отраслей, ориентированных на внутренний рынок, сокращается примерно в два раза. Конечно, девальвация снизит валютные издержки экспортеров и увеличит их прибыли. Но одновременно удорожание импорта подхлестнет инфляцию, а значит усилит набеги вкладчиков на банки, что вместе с усилением неопределенности затормозит инвестиции. Между тем их наращивание крайне важно для того, чтобы отклик экономики на девальвацию был скорым и положительным. В отличие от 1998 года, когда он был почти мгновенным, сейчас уровень загрузки промышленных мощностей в большинстве секторов (кроме лесного комплекса) близок к предельному.
Тем не менее при масштабном и продолжительном оттоке капитала, низких ценах на нефть и угрожающем снижении резервов, ЦБ когда-то в будущем может уйти с рынка и допустить девальвацию рубля до некоего нового равновесного уровня. Если это будет сделано вовремя, то он не допустит «курсового перехлеста» и сохранит резервы. Как на это отреагирует экономика с точки зрения темпов роста? Компенсирует ли долларовый «девальвационный допинг» сокращение внутреннего спроса в реальном выражении, высокие инфляционные ожидания и возможное банкротство компаний, отягощенных внешней задолженностью? Возможно и компенсирует. Но, говоря о последствиях девальвации, помимо указанного выше различия надо учитывать еще ряд нюансов, которые затрудняют точный прогноз.
Во-первых, нужно учесть, что из-за ослабления рубля и низкой рентабельности в условиях октября 2008 года угроза убыточности уже стала реальной для ряда пищевых и машиностроительных производств, а также для некоторых производителей бумажно-беловых изделий. Удельный вес этих отраслей в совокупном выпуске не превышает 0,5%, однако в целом по промышленности доля производств, серьезно зависящих от импорта, составляет более 6%.
Во-вторых, для стимулирования активности традиционных сырьевых экспортеров, на которых приходится 45% промышленного производства, само по себе ослабление рубля очень важно. Однако объемы экспорта топлива ограничены внешним спросом, а российский экспорт несырьевых товаров слабо эластичен к изменению реального курса рубля, и рассчитывать на его значимое увеличение не приходится. Если реальный курс рубля к доллару будет снижаться ежегодно на 10%, то несырьевой экспорт за счет этого фактора может вырасти лишь на 2-3%, т.е. на $10-12 млрд. Это не сможет компенсировать весьма вероятное падение топливного экспорта на многие десятки миллиардов долларов.
В-третьих, хотя 65% российского промышленного производства приходится на отрасли, конкурирующие с импортом, анализ показывает, что потребительский и промежуточный импорт слабее реагируют на изменение реального эффективного курса, чем инвестиционный импорт. При этом ситуация такова, что ослабление рубля, с одной стороны, может позитивно повлиять на текущие темпы роста выпуска потребительских и промежуточных товаров. С другой стороны, оно может ослабить темпы роста инвестиций в основной капитал и модернизации производства. Это необходимо учитывать при выработке мер экономической политики.
В-четвертых, есть отрасли со столь низкой конкурентоспособностью российских производителей по отношению, прежде всего, к соперникам из Китая и других стран Юго-Восточной Азии, что никаким мыслимым (до 50–60%) ослаблением рубля компенсировать это невозможно. К таким секторам относятся текстиль, вычислительное и офисное оборудование, аппаратура для радио, телевидения и связи, медтехника и измерительные приборы.
В-пятых, результат воздействия валютной политики может быть сильно «размазанным» во времени. Период между моментом девальвации и началом экономического роста может варьироваться от трех месяцев, как в России в 1998 году (из-за наличия свободных производственных мощностей, рабочей силы и низкого базового уровня выпуска) до 1,5–2,5 лет, как в развивающихся странах при условиях, близких к нынешним российским.
В–шестых, опыт 1998 года показывает, что защитить тот или иной сегмент российской экономики от международной конкуренции с помощью средств курсовой политики для товаров с широкой географической диверсификацией производства весьма сложно. Рыночные механизмы – стремление купить товары в тех странах, относительно валюты которых рубль усиливается – содействуют более сильному укреплению рубля на отдельных продуктовых рынках, нежели на макроуровне.
Таким образом, плюсы и минусы от девальвации неопределенны. Поэтому сейчас необходимо в максимально возможной степени отказаться от масштабной траты международных резервов на так называемое «спасение реального сектора экономики» и ограничить их использование поддержанием стабильного курса рубля и, конечно, ликвидности банков. В таком сценарии возможны банкротства значительного количества предприятий реального сектора, которые не смогут в условиях кредитного сжатия без господдержки покрыть внешние и внутренние долги, резкая активизация их скупки иностранными кредиторами, однако это плата за повышение эффективности. Роль федерального центра и госинвестиций (за счет сбереженных резервов) в этом сценарии крайне важна, но не как нового-старого собственника, лозунг «вперед в СССР» не годится. Она должна заключаться в том, чтобы продолжить создание базовых условий для улучшения инвестиционного климата и восстановления притока капитала, в том числе за счет расшивки инфраструктурных ограничений в экономике. Это одновременно и повысит цену скупки предприятий-банкротов, и поддержит сжимающийся спрос.
При определенном стечении обстоятельств девальвационный сценарий развития российской экономики может оказаться неизбежным. Но, в отличие от 1998 года, сейчас его выгоды не очевидны.
Тенденция к укреплению доллара, которая долго созревала и сейчас проявляется в полной мере, оказывает сильное влияние на российский валютный рынок. С лета номинальный курс американской валюты к рублю вырос на 15% и, судя по динамике международных резервов ЦБ, это не предел. Однако сейчас конкуренция российской промышленности на два фронта – с импортом машин и оборудования и из Европы, и из стран Юго-Восточной Азии – при разнонаправленной динамике курсов евро и доллара делает весьма сомнительными плюсы от возможного резкого обесценения рубля к американской валюте. О плавной девальвации и речи быть не может, так как это верный сигнал к усилению атаки на рубль.
Выигрыш для экономики при падении номинального курса рубля (положим, на 5 рублей за доллар в начале 2009 года при примерно 1-процентной расчетной эластичности импорта и реального курса рубля) при однонаправленной динамике евро и доллара мог бы заключаться в падении импорта примерно на 10%. Это около $30 млрд в 2009 году, или около 1 трлн рублей при новых курсовых соотношениях. На первый взгляд, выигрыш от такой девальвации примерно в два раза превысил бы проигрыш от удорожания погашения внешних заимствований российскими корпорациями и банками в 2009 году: при погашении по графику примерно $100 млрд займов и процентов потери от курсовой разницы составили бы лишь 500 млрд рублей. Однако, при падении евро к доллару выигрыш от вытеснения импорта для отраслей, ориентированных на внутренний рынок, сокращается примерно в два раза. Конечно, девальвация снизит валютные издержки экспортеров и увеличит их прибыли. Но одновременно удорожание импорта подхлестнет инфляцию, а значит усилит набеги вкладчиков на банки, что вместе с усилением неопределенности затормозит инвестиции. Между тем их наращивание крайне важно для того, чтобы отклик экономики на девальвацию был скорым и положительным. В отличие от 1998 года, когда он был почти мгновенным, сейчас уровень загрузки промышленных мощностей в большинстве секторов (кроме лесного комплекса) близок к предельному.
Тем не менее при масштабном и продолжительном оттоке капитала, низких ценах на нефть и угрожающем снижении резервов, ЦБ когда-то в будущем может уйти с рынка и допустить девальвацию рубля до некоего нового равновесного уровня. Если это будет сделано вовремя, то он не допустит «курсового перехлеста» и сохранит резервы. Как на это отреагирует экономика с точки зрения темпов роста? Компенсирует ли долларовый «девальвационный допинг» сокращение внутреннего спроса в реальном выражении, высокие инфляционные ожидания и возможное банкротство компаний, отягощенных внешней задолженностью? Возможно и компенсирует. Но, говоря о последствиях девальвации, помимо указанного выше различия надо учитывать еще ряд нюансов, которые затрудняют точный прогноз.
Во-первых, нужно учесть, что из-за ослабления рубля и низкой рентабельности в условиях октября 2008 года угроза убыточности уже стала реальной для ряда пищевых и машиностроительных производств, а также для некоторых производителей бумажно-беловых изделий. Удельный вес этих отраслей в совокупном выпуске не превышает 0,5%, однако в целом по промышленности доля производств, серьезно зависящих от импорта, составляет более 6%.
Во-вторых, для стимулирования активности традиционных сырьевых экспортеров, на которых приходится 45% промышленного производства, само по себе ослабление рубля очень важно. Однако объемы экспорта топлива ограничены внешним спросом, а российский экспорт несырьевых товаров слабо эластичен к изменению реального курса рубля, и рассчитывать на его значимое увеличение не приходится. Если реальный курс рубля к доллару будет снижаться ежегодно на 10%, то несырьевой экспорт за счет этого фактора может вырасти лишь на 2-3%, т.е. на $10-12 млрд. Это не сможет компенсировать весьма вероятное падение топливного экспорта на многие десятки миллиардов долларов.
В-третьих, хотя 65% российского промышленного производства приходится на отрасли, конкурирующие с импортом, анализ показывает, что потребительский и промежуточный импорт слабее реагируют на изменение реального эффективного курса, чем инвестиционный импорт. При этом ситуация такова, что ослабление рубля, с одной стороны, может позитивно повлиять на текущие темпы роста выпуска потребительских и промежуточных товаров. С другой стороны, оно может ослабить темпы роста инвестиций в основной капитал и модернизации производства. Это необходимо учитывать при выработке мер экономической политики.
В-четвертых, есть отрасли со столь низкой конкурентоспособностью российских производителей по отношению, прежде всего, к соперникам из Китая и других стран Юго-Восточной Азии, что никаким мыслимым (до 50–60%) ослаблением рубля компенсировать это невозможно. К таким секторам относятся текстиль, вычислительное и офисное оборудование, аппаратура для радио, телевидения и связи, медтехника и измерительные приборы.
В-пятых, результат воздействия валютной политики может быть сильно «размазанным» во времени. Период между моментом девальвации и началом экономического роста может варьироваться от трех месяцев, как в России в 1998 году (из-за наличия свободных производственных мощностей, рабочей силы и низкого базового уровня выпуска) до 1,5–2,5 лет, как в развивающихся странах при условиях, близких к нынешним российским.
В–шестых, опыт 1998 года показывает, что защитить тот или иной сегмент российской экономики от международной конкуренции с помощью средств курсовой политики для товаров с широкой географической диверсификацией производства весьма сложно. Рыночные механизмы – стремление купить товары в тех странах, относительно валюты которых рубль усиливается – содействуют более сильному укреплению рубля на отдельных продуктовых рынках, нежели на макроуровне.
Таким образом, плюсы и минусы от девальвации неопределенны. Поэтому сейчас необходимо в максимально возможной степени отказаться от масштабной траты международных резервов на так называемое «спасение реального сектора экономики» и ограничить их использование поддержанием стабильного курса рубля и, конечно, ликвидности банков. В таком сценарии возможны банкротства значительного количества предприятий реального сектора, которые не смогут в условиях кредитного сжатия без господдержки покрыть внешние и внутренние долги, резкая активизация их скупки иностранными кредиторами, однако это плата за повышение эффективности. Роль федерального центра и госинвестиций (за счет сбереженных резервов) в этом сценарии крайне важна, но не как нового-старого собственника, лозунг «вперед в СССР» не годится. Она должна заключаться в том, чтобы продолжить создание базовых условий для улучшения инвестиционного климата и восстановления притока капитала, в том числе за счет расшивки инфраструктурных ограничений в экономике. Это одновременно и повысит цену скупки предприятий-банкротов, и поддержит сжимающийся спрос.
